中兴5日上涨36.6%结束至暗时刻，接下来会有什么？

7月14日早间，中兴通讯通过微博发声：满怀信心再出发。

在此之前，美国商务部表示，美国已经与中兴通讯（000063）签署协议，取消近三个月来禁止美国供应商与中兴进行商业往来的禁令。历经约4个月的中兴通讯 “美国拒绝令”事件在中兴通讯付出10亿美元罚款（另加4亿美元担保金）、全面更换董事会和管理层的巨大代价后目前已得到基本解决。

中兴禁运事件的平息，也让一直被压抑的股价有了上涨的理由，港股在7月12日当日上涨了25%，而A股也在自7月12日开始的5个交易日内上涨了36.6%，截至收盘股价为16.53元/股。但是距离停牌前31.31元/股的股价，仍然跌去了近一半的市值。

“至暗时刻”结束，迎接中兴通讯的是什么？

手握多项 5G 重要突破

7月13日晚，中兴通讯发布公告，2018年上半年预计亏损70亿-90亿元，而上年同期盈利22.9亿元。对于上半年业绩大幅下滑的原因，公司称主要系经营活动无法进行，以及偿付美方的10亿美元罚款。

国金证券认为，尽管损失巨大，但公司核心能力依然保持。中兴通讯在 5G 技术上的时间、性能和成本等三个领先未受到禁令动摇，其研发能力仍然保持了核心竞争力。

禁运发生前，中兴通讯2018年一季度净利润16.87亿元，同比增长39%。同时，中兴通讯的营收在2017年已经达到1088亿元，近5年来一直保持着稳定的增长。

2017 年，中兴取得了多项 5G 重要突破，包括2 月发布 5G 全系列预商用基站，10 月启动欧洲首个 5G 预商用网络，12 月份推出基于服务化架构的 5G 核心产品；2018年 4 月，中兴在广州打通了国内第一个基于 3GPPR15 标准的 5G 电话。同时，中兴还是 5G 标准的重要贡献者之一，迄今共提交了约3500 个标准提案，5G 战略布局专利位于全球前列。

国金证券认为，中兴通讯的下一个黎明在5G。而此时中兴通讯依然面临诸多困难，如何重建客户、供应商与投资者对公司的信任是当务之急，未来最大的不确定性来自长达 10 年的监管期。

要观察公司恢复生产后能否重回良性发展轨道，以下三个方面的进展和节点性事件值得关注。一、能否继续获取海外客户尤其是海外大客户的新增订单；二、在中国运营商近期集采中能否获取更大的市场份额；三、公司治理持续改善能否最终体现为公司财务报表上净利润率的提升。

而在禁运解除后，中兴立即启动了之前早已预备的 T0 业务重建计划，开始全面恢复全球业务。7月13日晚开始，员工就陆续回到工作岗位上，首个订单来自中兴墨西哥的终端业务线。7月16日，中兴通讯大份额中标中移动2018年GPON集采，金额近4亿元。这是中兴解禁后中标的首个集采大单。 具体来说，在标段二“OLT设备、XG-PON MDU设备和智能家庭网关设备”中，中兴通讯获得份额不低于70%，投标报价为4.8658亿元（不含税），华为获得不超过30%份额。在标段三“OLT设备、XGS-PON智能家庭网关设备”中，中兴通讯获得全部份额，投标报价为3323万元。

随着5G 时代的来临，2019 年运营商资本开支将开始新一轮的上升周期，中兴通讯真正的希望和看点在 2019 年之后。

2019年或是运营商新一轮设备开支的起点

按照5G计划的时间表，全球5G规模商用在 2020年，所以2019年可能是运营商新一轮设备开支的起点。

2000 年以来，我国通信设备投资经历了两轮周期，分别对应着3G与4G的建设。国金证券对中国三大运营商历年资本开支做了统计和预测，2018 年三大运营商的资本开支同比仍将下滑 6.4%左右，2019 年将开始新一轮上升周期，当年同比增幅有望达到 10%以上。中兴通讯营收的周期性和运营商资本开支周期性也是吻合的，在 2007 年时增速达到高峰，对应 3G 建设，以及在 2015 年时增速同样达到相对高点，对应 4G 网络建设。

表1：三大运营商资本开支测算，2019 年是新一轮资本开支周期的起点

来源：三大运营商年报、国金证券研究所

目前以华为、爱立信、诺基亚和中兴通讯为代表的全球通信设备商呈现四足鼎立的格局。

相较于4G时代，中心通讯在5G时代地位有显著的提升。5G时代，中兴加强了技术研发投入，在5G 低频基站、高可用SDN虚拟化解决方案、TECS电信级云网、TITAN光纤入户方案等多项领域取得突破。在我国5G第二阶段的测试中，中兴通过全部测试条目，完成7大场景验证。相比之下，爱立信与诺基亚由于新兴市场拓展不利，大幅减少了研发投入，在5G话语权方面逐步落后于华为、中兴。

从运营商平衡设备商市场格局的角度，国金证券认为中兴通讯的市场份额在5G时代有望从目前的全球第四提升至全球第二，这是运营商从自身商业利益出发的自然结果，不会因为此次禁运事件而改变。

表2：通信设备商市场份额对比（%）

来源：Secure 5G，国金证券研究所

2021年全球市场份额将达到20%

国金证券认为，目前的中兴与4G时期的诺基亚在运营商业务上具有高度可比性，中兴盈利水平处于四大设备商的最低水平，在获取市场方面更易获得运营商青睐；同时，中兴市场份额处于卡口位置，将成为市场格局再平衡的最大受益者。预测在5G建设高峰期的2021年，乐观情况下中兴通讯市占率有望提升至20%左右，并于2023年市占率继续攀升至24%，超越诺基亚和爱立信成为全球第二大通信主设备供应商。

在乐观情况下，2021年中兴通讯全球市场份额将达到20%（国内43%，海外9%），国内收入预计为843亿，海外收入约300亿，运营商业务收入规模有望超过1100亿。大概率情况下，中兴通讯运营商业务国内收入745亿，海外收入200亿，运营商业务收入规模达到945亿。保守情况下，中兴通讯 2021年运营商收入规模预计为747亿元。

表3：2021 年中兴通讯运营商业务收入预测

来源：国金证券研究所

回顾2G至4G时期海内外运营商的股价表现，每次通信设备投资高峰期，主设备商都会迎来市值的高速增长，同时龙头公司持续享受估值溢价。、

我国通信设备投资整体晚于欧美国家，投资更大，通信设备投资的周期性更为明显。作为主设备商龙头上市公司的中兴通讯，每次通信设备投资高峰期都会迎来 PE 提升。

表4：中兴历史市值及PE

来源：Wind，国金证券研究所

伴随中兴通讯禁令解除，海通证券认为通信板块的部分压制因素也将逐步解除，估值有望回升。展望三季度，5G频谱发放及深圳光博会、北京国际信息通信博览会等事件有望逐步落地，重点推荐星网锐捷（002396）（云计算网络设备）、光环新网（300383）（IDC）、亿联网络（300628）（云视频会议，收入美元计价为主、人民币贬值受益弹性大）、烽火通信（600498）（5G）等。

管理层更替，徐子阳为新任总裁

按照与美国政府达成的《替代和解协议》，中兴通讯在一个月内完成了董事会、管理层改组，组建了新的董事会，李自学当选董事长；任命了新的高层管理团队，聘任徐子阳为总裁，王喜瑜、顾军营、李莹女士为执行副总裁，并同意聘任李莹女士兼任公司财务总监。

董事会任命的 21 名新管理团队成员中，20 名由公司内部选拔，且绝大部分新管理层都有海外工作经历，受过多方历练，是中兴通讯内部广受认可的实干派。董事长李自学具备深厚的技术背景和丰富的企业管理经历，总裁徐子阳则是从中兴一线成长起来，具有敏锐的市场判断和全球化视野。

资料显示，李自学出生于1964年，现年54岁。1987年毕业于西安交通大学电子元件与材料专业，获得工学学士学位。同年，他加入西安微电子技术研究所后，1987年至2010年历任技术员、副主任、混合集成电路事业部副部长、部长。2010年至2014年，李自学历任西安微电子技术研究所副所长、党委副书记、纪委书记、监事长；2014年至2015年任西安微电子技术研究所党委书记兼纪委书记、监事长、副所长；2015年至今任西安微电子技术研究所党委书记兼副所长。

值得注意的是，李自学技术出身的背景，可以更好的帮助中兴补齐集成电路与芯片等技术的短板。

中兴公司原全球..副总裁张振辉在“被离职”后，发出题为《却顾所来径，苍苍横翠微——别了，我的小伙伴们》的离职公开信。除了回顾自2001年以来中兴的工作历程，还表达了对新管理层的看法：新班子成员也都是在此之前一起奋战的战友，都是公司内外公认的实干派，都有着各岗位长时间的历练，都有着丰富的管理经验，都有着强大的战斗力，都有着深厚的中兴情怀。

正如《至暗时刻》里丘吉尔所说：“没有最终的成功，也没有致命的失败，最可贵的是继续前进的勇气。”

参考研报：国金证券唐川《中兴通讯（000063.SZ）：T0重生，中兴在下一个黎明》、海通证券朱劲松等《海通通信一周谈：中兴通讯正式解禁，板块迎反弹三季度5G更值期待》